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中山大学学报（社会科学版） 2022 年第 5 期

具体来说，我们选取异地并购、并购融资手段、并购规模、并购时间的视角分析并购质量：首先，由于
地方保护主义造成的市场分割，以及异地并购更大的信息不对称和不确定性，异地并购相较于本地并购

难度更大、风险也更高（刘春等，2015），因此完成更多成功的异地并购是并购质量提升的重要体现；其
次，公司除了使用自有资金进行并购融资外，还可以采取股票融资、债权融资、贷款融资等方式筹备资
金，我国并购交易存在现金支付比例高的特点（近年来平均 85% 以上），同时，以现金为支付手段的并购
中，其融资手段以自有资金为主（近年来占 78% 左右），银行贷款和发行股份融资为辅，使用债券等手段

的极少，并购支付和融资手段较单一。可见，如果金融背景高管降低公司使用自有资金融资的概率，则
说明公司使用了更加多元的并购融资手段，并购质量更高。此外，大规模并购一般意味着更大的不确定
性和更大的融资需求，因此，如果金融背景高管能够完成更大标的的并购，也能说明其有提高并购质量

的作用。最后，并购交易的时长与并购交易本身的难度相关，但如果金融背景高管的存在可以显著缩短
并购交易时长，则也能够体现其促进并购质量提升的积极作用。综上，如果观察到金融背景高管显著提
高上市公司并购质量，促进了异地并购的完成、并购融资手段的多元化、并购规模增加和并购时长缩短，
则说明实证结果支持社会资本理论，如果观测到相反结果，则说明实证结果支持代理理论。

根据以上分析，本文提出两个竞争性假设：
H4a：金融背景高管会显著提高上市公司并购质量。
H4b：金融背景高管会显著降低上市公司并购质量。

三、研究设计

（一）样本选择和数据来源
本文数据来源于 CSMAR 数据库人物特征研究数据库和公司研究数据库，公司高管包括公司 CEO、
CFO 以及其他高层管理人员。由于高管人物特征数据自 2008 年起更新至 2019 年，因此本文选取 2008
—2019 年沪深两市 A 股上市公司样本，逐年对年末高管团队资料和相关财务数据进行匹配，并进行了

如下处理：（1）剔除了数据缺失的样本；（2）由于研究的是实体企业，剔除了金融业和房地产行业样本；
（3）由于研究的是主并方公司，保留所有角色为“买方”的并购事件；（4）剔除了并购失败的样本；（5）保留
交易额大于一百万的并购；（6）对于一年发生多次并购的公司，保留当年第一起并购事件，对于一天发生
多起的，保留最大的一起并购；（7）为了剔除资产收购造成的影响，仅保留所有收购股份的并购事件；（8）

对所有非虚拟变量进行了 1% 和 99% 的缩尾，最终形成 25626 个样本，其中成功完成并购的样本
4409个。
本文使用了 CSMAR 人物特征研究数据库中的高管金融背景数据，该数据库将具有金融背景定义
为：曾在金融机构、组织或公司工作的人士，包括金融监管部门、政策性银行、商业银行、保险公司、证券

公司、基金管理公司、证券登记结算公司、期货公司、投资银行、信托公司、投资管理公司、交易所等，所有
高管背景信息来源于巨潮资讯网所披露公司报告，由于公司高管简历一般只披露最重要和关键的工作
经历，本数据中的金融背景高管一般指在金融机构有过重要任职的人士。

（二）模型设定和变量定义
为了检验主要研究假设，本文构建了如下模型：
Merger / Performance / Quality =β +β Fin_Dum +β X +v +θ +ε i， t （1）
i，
t
i，
t
i
t
t
t
i，
i，
i，
t
0
1
2
198