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中山大学学报（社会科学版） 2021 年第 3 期

出让商业用地补贴工业用地的策略，造成房地产企业持有的商业用地价格存在刚性，成为银行最青睐的
抵押品。故而在金融机构看来，房地产贷款收益高、风险小，其信贷资金必然会向房地产部门倾斜，从而
挤占了其他部门的信贷资源。基于以上论述，我们提出：
研究假设1：房地产部门的快速增长，将会挤出其他企业的银行信贷。
从产业关联度来看，房地产是国民经济产业链的中间环节，具有相对较长的产业链，它可以通过产
业关联效应影响关联产业的发展。当房地产部门快速扩张时，需求增加会激发其上游产业增加产出，同
时也会带动下游产业需求。这些企业的经营收益较高，而且风险较小，因而也成为银行比较看好的贷款
对象。因此，如果房地产部门挤出了其他企业的投资，那么它对于与房地产关联比较紧密的行业的挤出
效应会弱一些。
在所有制问题上，国有企业在融资方面存在着显著的优势。原因主要有：一是国有企业有政府信用

作为担保，能够以较低成本获取信贷资金。二是国有企业有更紧密的政企关系和银企关系。因此，房地
产部门对其他部门的挤出效应在国有企业上表现的会更弱，或者没有。另外，在信息不对称的情况下，
银行对企业的贷款的评估，很大程度上会考虑企业的规模，大企业一般会被评估为信用水平高，运营风
险低，因而更受到资金的青睐。所以，房地产对大企业的信贷挤出相对较弱。综合以上分析，我们提出：
研究假设 2：房地产部门对其他企业信贷的挤出效应是异质的，在与房地产部门关联度较低以及融
资约束相对较紧的民营企业和中小企业中表现更为明显。
（二）房地产信贷挤出的作用机制
信贷配置效率低下是当前我国经济增长过度依赖投资的根源，而政府干预是造成信贷效率低下的
主要原因（王珏等，2015）。地方政府干预导致大量资源盲目流向大型、重点企业，不仅导致投资过多、产
能过剩，还严重挤出了中小企业的融资（王文甫等，2014）。
地方政府在房地产市场可以获得巨大利益，是政府干预的原始动机。结合我国财政制度和地方政
府考核机制，能够更好地理解政府干预银行信贷动机。为了缓解财政压力，地方政府纷纷将出售土地作
为重要的财政收入来源。与此同时，在 GDP 的考核压力与晋升激励下，地方官员有很强的动力筹集更
多的财政资金，增加基本建设投资，导致了对土地财政的过度依赖。再加上房地产具有比较强大的短期
产业带动效应，使得房地产成为许多地方政府发展经济的重头戏。因此，在以国有银行为主体的信贷市
场里，地方政府有动机向金融机构伸出干预之手，影响信贷资金的配置。地方政府干预会造成资源流向
大型、国有企业，挤出中小企业融资，导致低水平重复建设、产能过剩等一系列问题。在此意义上，在政
府干预程度较高的地区，房地产部门对其他企业信贷的挤出效应更强。
在金融发展落后的地区，借贷双方的信息不对称程度更高，导致企业的融资成本上升。在这种环境
下，金融机构会更加看中抵押品的价值，特别是土地的保值能力，因而房地产企业更加容易获取信贷资
金。同时，金融机构会减少对其他企业的信贷配给，而融资困难的企业为了生存和发展，不得不借助于
昂贵的短期借贷甚至是高利贷。久而久之，企业的财务状况进一步恶化，融资约束进一步收紧，更难获
得低成本的银行信贷。因此，金融抑制和金融摩擦放大了房地产部门的信贷挤出效应。
综上，我们总结为以下假设：
研究假设3：在政府干预程度和金融市场扭曲程度越高的地区，房地产部门的挤出效应越强。

三、计量模型与数据说明

（一）模型设定
基于理论分析和研究假说，并借鉴 Paunov（2016）的实证框架，本文构建以下基准模型来检验城市
房地产部门的扩张对工业企业信贷的挤出效应：
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